事件：

震安科技（300767.SZ）近日發(fā)布

2022 年年度報告：2022 年全年實現(xiàn)營收8.97 億元，同比增長33.85%；歸屬于上市公司股東的凈利潤10,023.64 萬元，同比增加14.60%。

(資料圖片)

2023 年第一季度報告：2023 年第一季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入1.27 億元，同比下降44.29%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為406.78 萬元，同比下降87.50%。

點評：

剔除減值及利息費用影響，22 年利潤總額應當實現(xiàn)大幅增長。公司22年實現(xiàn)營收同比增長33.85%，較21 年提高18.37 個百分點；利潤總額同比增長22.70%，較21 年提高71.62 個百分點。22 年利潤總額增速低于收入增速，主要受可轉(zhuǎn)債產(chǎn)生的利息費用和疫情下基于賬齡拉長導致的減值計提影響所致，2022 年利息費用同比21 年影響利潤總額-1,395.59 萬元，減值同比21 年影響利潤總額-3,791.64 萬元，若將以上兩點影響因素剔除，假設(shè)利息費用與減值情況保持21 年水平，公司22 年應當實現(xiàn)利潤總額1.72 億元，同比增長75.59%，大幅高于收入增速。

公司23 年一季度減值沖回，印證了公司下游央國企單位背景下可能減值但壞賬風險小。公司一季度減值損失為771.52 萬元，同比去年同期變動-268.20%，主要原因系長賬齡段應收項目款回款，壞賬轉(zhuǎn)回所致。

公司下游客戶主要是建筑央國企單位，信用較好，下游資金壓力下可能會導致賬齡拉長，但無法沖回的概率較小，因此我們認為公司減值沖回概率大，項目應收款含金量并不低。

擴容期市場競爭激烈疊加下游需求整體疲弱，盈利能力仍能維持高水平。公司23 年一季度毛利率37.37%，較22 年同期基本持平，在競爭激烈的建筑材料行業(yè)保持了較高的盈利水平，龍頭優(yōu)勢凸顯。此外，23年一季度疫情疊加過年影響，開復工率回升相對也有所延后，在此背景之下，公司費用與收入確認時期不匹配或因項目延遲或費用前置影響所致，行業(yè)擴容期市場競爭激烈的背景下，公司“微笑曲線”兩端優(yōu)勢持續(xù)凸顯。

靜候《抗規(guī)》、《導則》落地，行業(yè)規(guī)范化、全國化發(fā)展有望顯現(xiàn)，行業(yè)擴容的大邏輯不斷加強?！督ㄖ拐鹪O(shè)計規(guī)范》征求意見稿和《基于保持建筑正常使用功能的抗震技術(shù)導則》征求意見稿發(fā)布已一年有余，我們預計《抗規(guī)》、《導則》落地臨近。我們認為，國內(nèi)建筑業(yè)環(huán)境盡管復雜，但在抗規(guī)和導則出臺之后，行業(yè)即可實現(xiàn)有詳細技術(shù)導則可依，有望助推滲透率提升，尤其是地震重點監(jiān)視防御區(qū)所在的非高烈度經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)，在此背景下，減隔震有望加速實現(xiàn)真正的全國化推廣。目前全國減隔震建筑中仍有40%在云南地區(qū)，2022 年公司收入結(jié)構(gòu)中西南地區(qū)收入比重降低到34.77%，已印證市場正在不斷全國化，隨著標準規(guī)范不斷落地，我們認為重防區(qū)（經(jīng)濟發(fā)達但可能非高烈度區(qū)）市場有望逐步打開，進一步助推全國化推廣。

投資建議：《建設(shè)工程抗震管理條例》正處于執(zhí)行過程中，疊加高質(zhì)量發(fā)展下的建筑抗震安全考量，減隔震市場擴容勢在必行，但受制于疫情影響下整體建筑業(yè)具備不確定性，近三年建筑新開工面積下滑趨勢不斷擴大，但考慮公司龍頭綜合優(yōu)勢顯著，再加上行業(yè)逐步規(guī)范化發(fā)展的預期，立法項目+功能性項目開拓能力顯著，未來規(guī)模的大幅增長值得期待。預計2023-2025 年歸屬母公司凈利潤分別為2.05、4.73、7.48 億元，對應PE 分別為42.06、18.24、11.52 倍，維持“買入”評級。

風險因素：地方政府投資承壓，原材料大幅上漲，市場競爭加劇，行業(yè)格局惡化，《建設(shè)工程抗震管理條例》執(zhí)行不及預期。

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